“21金維他，家人的健康，我們的責(zé)任”，這一讓人耳熟能詳?shù)膹V告語(yǔ)，其產(chǎn)品制造商杭州民生健康藥業(yè)股份有限公司(簡(jiǎn)稱“民生健康”)正在向A股市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊。但，其IPO命運(yùn)注定多舛。

民生健康靠21金維他單一產(chǎn)品打天下，這一走過了38年春秋的國(guó)民老牌，究竟能支撐民生健康多久，還很難說。

本次IPO前，民生健康有三大動(dòng)作引發(fā)市場(chǎng)高度質(zhì)疑。其一，突擊引入4家基金股東，并簽訂上市時(shí)間對(duì)賭協(xié)議。其二，突擊分紅1.5億元，一次性分掉了三年利潤(rùn)，這也導(dǎo)致公司合并報(bào)表未分配利潤(rùn)變成負(fù)數(shù)。其三，向大股東收購(gòu)虧損公司，名義上是為了解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，但實(shí)質(zhì)上可能存在利益輸送情形。

民生健康并不缺錢，突擊分紅再通過IPO募資，市場(chǎng)質(zhì)疑公司在刻意圈錢。此外，現(xiàn)有部分產(chǎn)能利用率僅在50%左右，大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)的必要性存疑。

重營(yíng)銷、輕研發(fā)也是民生健康的一大弊端。近幾年，公司投入的銷售費(fèi)用接近研發(fā)費(fèi)用的10倍。

為圈錢IPO前夕大手筆分紅

通過現(xiàn)金分紅等形式回饋股東，原本無(wú)可厚非，但民生健康在IPO前夕過度分紅，就存在圈錢嫌疑了。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)(2019年至2021年)，民生健康的股利分配情況為，2021年3月9日，公司通過《關(guān)于同意公司利潤(rùn)預(yù)分配方案的股東決議》。公司以2021年2月28日為基準(zhǔn)日，向公司股東分配現(xiàn)金股利1.50億元。

一次派發(fā)股利1.50億元，對(duì)于民生健康意味著什么?

根據(jù)披露，2018年至2020年，民生健康實(shí)現(xiàn)的歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱“凈利潤(rùn)”)分別為0.33億元、0.44億元、0.51億元，三年合計(jì)為1.28億元。此次分紅1.5億元，還需要透支2021年的年度凈利潤(rùn)。

為何要在此時(shí)突擊分紅?為何要一次性分掉3年的凈利潤(rùn)?民生健康并未給出解釋。

民生健康是一家十分典型的家族公司。公司實(shí)際控制人為竺福江、竺昱祺父子。在突擊分紅之時(shí)，民生健康只有唯一一名股東，那就是民生藥業(yè)。如此看來，本次派發(fā)的1.5億元紅利，全部流進(jìn)了民生藥業(yè)的賬上，進(jìn)而進(jìn)了竺福江父子荷包。

長(zhǎng)江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，選擇在2021年3月9日確定分紅，并以2021年2月28日為基準(zhǔn)日，是有講究的。

引發(fā)本次突擊分紅的一個(gè)原因，是民生健康籌劃A股IPO上市。此外，為了推進(jìn)上市，民生健康引進(jìn)外部股東。

招股書顯示，2021年3月25日，民生健康招考股東會(huì)，決定將注冊(cè)資本由2.38億元增加至約2.67億元。顯然，確定這一事項(xiàng)需要一段時(shí)間。

據(jù)此可以判斷，選擇以2021年2月28日為派發(fā)紅利的基準(zhǔn)日，是為了確保將1.5億元紅利全部分給實(shí)際控制人。

分走1.5億元之后，直接導(dǎo)致民生健康的未分配利潤(rùn)變成負(fù)數(shù)，2021年底，其合并報(bào)表的未分配利潤(rùn)為-216.05萬(wàn)元。

分紅之后，民生健康準(zhǔn)備借本次IPO大舉募資，其計(jì)劃募資4.65億元。

民生健康并不缺錢，截至2021年底，公司理財(cái)產(chǎn)品為2.33億元，加上賬面上的貨幣資金0.22億元，合計(jì)為2.55億元。與之對(duì)應(yīng)的是，公司賬面上顯示沒有債務(wù)。

考慮到公司年?duì)I業(yè)收入不到5億元，預(yù)留1億元資金足夠維持正常經(jīng)營(yíng)。因此，公司可以動(dòng)用1.55億元資金來進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)。如果未進(jìn)行突擊分紅，投向項(xiàng)目建設(shè)的資金則達(dá)到3億元。

此外，民生健康的募投項(xiàng)目為維礦類OTC產(chǎn)品智能化生產(chǎn)線技改項(xiàng)目、保健食品智能化生產(chǎn)線技改項(xiàng)目、研發(fā)中心技改項(xiàng)目。其中，保健食品智能化生產(chǎn)線技改項(xiàng)目擬使用募資3.29億元，項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，將形成新增年產(chǎn)維礦類保健食品10.8億片和軟膠囊3.5億粒的生產(chǎn)能力。

2021年，公司多種維生素礦物質(zhì)片產(chǎn)能產(chǎn)量為1.6億片、0.88億片，產(chǎn)能利用率為55.12%，這種情況下，6.75倍擴(kuò)產(chǎn)有必要嗎?此外，公司益生菌系列產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率也僅為51.66%。

據(jù)此判斷，民生健康存在刻意圈錢嫌疑，突擊分紅、大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)的募資，就是為了本次IPO募資圈錢。

銷售費(fèi)用接近研發(fā)費(fèi)用10倍

民生健康的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)乏力，前景并不樂觀。

作為國(guó)民老品牌，早在1985年，民生健康的主打產(chǎn)品21金維他就已推出，至今有38年歷史。

公開資料顯示，早期，21金維他的表現(xiàn)并不好，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也不可觀。為了突破，民生健康借力營(yíng)銷，將21金維他搬上央視熒屏，請(qǐng)倪萍代言。在廣告效應(yīng)下，21金維他成了家喻戶曉的產(chǎn)品，銷路才算打開了。

值得一提的是，21金維他曾被法國(guó)醫(yī)藥巨頭賽諾菲控制。2010年，賽諾菲看中了“21金維他”的品牌影響力，想借助合營(yíng)企業(yè)進(jìn)軍中國(guó)非處方藥市場(chǎng)，與民生藥業(yè)合資組建民生健康，賽諾菲持股60%。

2017年，民生藥業(yè)收購(gòu)了民生健康60%股權(quán)，后者成為其全資子公司。

從經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)看，民生健康發(fā)展并不快。2019年至2021年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為3.50億元、4.39億元、4.90億元，同比增長(zhǎng)12.84%、25.38%、11.41%。對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為0.44億元、0.51億元、0.70億元，同比增長(zhǎng)31.32%、16.08%、38.46%。扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱“扣非凈利潤(rùn)”)為0.46億元、0.44億元、0.61億元，同比分別增長(zhǎng)18.13%、-3.95%、39.73%。2020年的扣非凈利潤(rùn)出現(xiàn)小幅下降。

招股書顯示，目前，民生健康的主營(yíng)產(chǎn)品為維生素與礦物質(zhì)補(bǔ)充劑系列、益生菌系列，公司高度依賴維生素與礦物質(zhì)補(bǔ)充劑系列。報(bào)告期，這一主導(dǎo)產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入占公司營(yíng)業(yè)收入的比重分別為96.07%、94.40%、96.23%，其中，21金維他的收入占比為94.39%、91.32%、86.70%。與之相比，益生菌系列的收入占比僅為3.88%、5.49%、3.72%。

目前，維生素市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，惠氏、湯臣倍健、華潤(rùn)三九、江中藥業(yè)等多家公司均在發(fā)力，在這一領(lǐng)域，民生健康不屬于強(qiáng)者。

據(jù)此判斷，若民生健康不能找到第二個(gè)利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，前景將堪憂。

值得一提的是，靠營(yíng)銷打開市場(chǎng)的民生健康，一直高度重視營(yíng)銷，與之相比，研發(fā)并不被重視。

根據(jù)招股書，報(bào)告期，民生健康的銷售費(fèi)用分別為1.21億元、1.70億元、1.85億元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入34.52%、38.66%、37.74%。這一比重，可比上市公司的行業(yè)均值為37.13%、33.35%、34.01%。

在銷售費(fèi)用中，廣告費(fèi)、咨詢服務(wù)費(fèi)、市場(chǎng)推廣費(fèi)均系為了產(chǎn)品營(yíng)銷推廣而支出的，可合稱為營(yíng)銷費(fèi)，2021年，其營(yíng)銷費(fèi)約為1.25億元，占銷售費(fèi)用的67.38%。

與極力營(yíng)銷相比，民生健康投入的研發(fā)費(fèi)用要少很多。報(bào)告期，公司的研發(fā)費(fèi)用分別約為0.17億元、0.17億元、0.24億元。同期，銷售費(fèi)用約為研發(fā)費(fèi)用的7.12倍、10倍、7.71倍。

由此可見，民生健康存在重營(yíng)銷輕研發(fā)弊病。

而2019年，民生健康曾因虛假宣傳被監(jiān)管處罰。原因是，公司宣傳民生普瑞寶牌益生菌顆粒產(chǎn)品“益生菌法國(guó)進(jìn)口”“原輔料源自法國(guó)拉曼公司”，但經(jīng)監(jiān)管部門調(diào)查，部分產(chǎn)品的益生菌原料來自拉曼公司下屬加拿大生產(chǎn)工廠，除益生菌外的其他原輔料來自國(guó)內(nèi)生產(chǎn)。公司因?yàn)樘摷傩麄鞅槐O(jiān)管部門罰款30萬(wàn)元。

收購(gòu)大股東資產(chǎn)或涉利益安排

民生健康本次IPO，有一個(gè)頗具爭(zhēng)議的問題，那就是在IPO前收購(gòu)大股東資產(chǎn)的合理性、必要性、公允性。

招股書顯示，2020年11月25日，民生健康的控股股東民生藥業(yè)將旗下的健康科技100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給民生健康。

對(duì)于本次收購(gòu)，民生健康在招股書中稱，健康科技主要從事益生菌類保健食品和食品的生產(chǎn)與銷售。本次收購(gòu)，系為避免民生健康與控股股東民生藥業(yè)之間的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

健康科技成立于2012年12月，是由民生藥業(yè)設(shè)立的全資子公司，注冊(cè)資本、實(shí)收資本均為7800萬(wàn)元。

2015年11月，民生藥業(yè)派生分立民生通澤，并將健康科技股權(quán)劃轉(zhuǎn)至民生通澤。

2020年7月，民生藥業(yè)與民生通澤合并，民生通澤、健康科技的股權(quán)由存續(xù)的民生藥業(yè)承繼。健康科技主要從事益生菌類保健食品和食品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，主要產(chǎn)品為民生普瑞寶牌益生菌顆粒、民生感益寶牌益生菌粉(兒童型)及民生抗力寶益生菌固體飲料等益生菌系列產(chǎn)品。根據(jù)招股書，2020年12月31日，健康科技資產(chǎn)總額約1.45億元、凈資產(chǎn)4201.81萬(wàn)元，當(dāng)年?duì)I業(yè)收入2910.09萬(wàn)元、利潤(rùn)總額為-34.72萬(wàn)元。

根據(jù)民生健康回復(fù)上市委問詢函，2019年、2020年，健康科技實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為1768.63萬(wàn)元、2910.09萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為-781.38萬(wàn)元、-130.08萬(wàn)元，連續(xù)虧損。

凈資產(chǎn)從7800萬(wàn)元到2020年的4201.81萬(wàn)元，減少了3598.19萬(wàn)元，減少幅度為46.13%，接近一半。據(jù)此判斷，健康科技持續(xù)虧損。

讓人不解的是，作為一家IPO公司，為何要去收購(gòu)一家持續(xù)虧損的公司?

在收購(gòu)健康科技過程中，民生健康還有波折。

2020年11月25日，民生健康召開董事會(huì)并作出決議，同意以2800萬(wàn)元的交易對(duì)價(jià)收購(gòu)健康科技全部股權(quán)，當(dāng)年12月14日，辦理了股權(quán)變更的工商變更登記手續(xù)。

作為一家IPO公司，在沒有進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估的情況下確定資產(chǎn)收購(gòu)的價(jià)格，讓人頗感意外。既然在沒有評(píng)估的情況下就確定了交易價(jià)格，那一定是不值得評(píng)估，或者是確定的價(jià)格基本上能夠無(wú)限接近反映標(biāo)的公司價(jià)值。從這方面說，2800萬(wàn)元的收購(gòu)價(jià)格，已經(jīng)能真實(shí)體現(xiàn)健康科技的價(jià)值。

奇怪的是，股權(quán)交割完成三個(gè)月后，也就是2021年3月，根據(jù)為此次收購(gòu)而出的評(píng)估報(bào)告，健康科技100%股權(quán)的評(píng)估值為4551.50萬(wàn)元。最終，經(jīng)協(xié)商確定的交易價(jià)格為4650萬(wàn)元。

如此以來，民生健康收購(gòu)健康科技多花1850萬(wàn)元，較原價(jià)增長(zhǎng)66.07%。

連年虧損的公司，營(yíng)業(yè)收入并無(wú)大幅增長(zhǎng)，前后兩次交易，價(jià)格相差較大，合理嗎?市場(chǎng)據(jù)此判斷，民生健康借資產(chǎn)評(píng)估向控股股東民生藥業(yè)輸送利益。

長(zhǎng)江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，民生健康宣稱本次收購(gòu)是解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，實(shí)際上也不準(zhǔn)確。

民生健康的主要產(chǎn)品為維生素與礦物質(zhì)類非處方藥，健康科技的主要產(chǎn)品為益生菌類保健食品，兩者處于完全不同的品類，作用和功效也完全不同，不具有相互的可替代性。而且，健康科技的營(yíng)業(yè)收入規(guī)模遠(yuǎn)小于民生健康，二者之間并不具備同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的條件。

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